Nội dung

TRƯỜNG ĐẠI HỌC QUỐC GIA TP.HCM TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - LUẬT NHÓM 03 TIỂU LUẬN MÔN NGÂN HÀNG TRUNG ƯƠNG & CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ ĐỀ TÀI: CBDC – TƯƠNG LAI THAY ĐỔI NGÀNH TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG VÀ NỀN KINH TẾ QUỐC GIA TP. Hồ Chí Minh – Năm 2019 TRƯỜNG ĐẠI HỌC QUỐC GIA TP.HCM TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - LUẬT NHÓM 03 TIỂU LUẬN MÔN NGÂN HÀNG TRUNG ƯƠNG & CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ ĐỀ TÀI: CBDC – TƯƠNG LAI THAY ĐỔI NGÀNH TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG VÀ NỀN KINH TẾ QUỐC GIA STT 01 02 03 Họ tên Lê Thị Mỹ Linh Bùi Hoàng Mol Dương Thị Hoàng Kim 04 Nguyễn Thị Huỳnh Như MSHV Email C186040 linhltm18604@sdh.uel. 51 edu.vn C186040 molbh18604@sdh.uel.e 39 du.vn C186040 kimdth18604@sdh.uel. UBND P.22 – 35 edu.vn BT C186040 nhunth18604@sdh.uel. 34 edu.vn TP. Hồ Chí Minh – Năm 2019 ĐVCT Indovinabank ĐH KT-Luật BIDV CAM KẾT THAM GIA HOÀN THÀNH TIỂU LUẬN Thành viên Nội dung đóng góp Mức độ đóng góp - Soạn nội dung các Lê Thị Mỹ Linh Bùi Hoàng Mol Dương Thị Hoàng Kim phần: Tóm tắt, giới thiệu, CBDC, BCĐKT. - Soạn, thiết kế, tổng Các thành viên hợp bài tiểu luận. - Soạn nội dung các cam kết đã đóng góp nội phần: Cơ chế truyền dung với mức dẫn tiền tệ, Nới lỏng độ bằng nhau định lượng. và kịp thời hạn - Soạn nội dung các phần: Lãi suất CBDC, tiền điện tử. - Soạn nội dung các Nguyễn Thị phần: Câu hỏi nổi bật Huỳnh Như và nghiên cứu tương lai, nhận xét. nộp các dung nội theo phân công của nhóm. Chữ ký Mục lục Danh mục hình vẽ.................................................................................................. a Tóm tắt................................................................................................................... 1 1. Giới thiệu............................................................................................................ 1 2. Cơ sở lý thuyết CBDC......................................................................................... 1 2.1. Định nghĩa CBDC trong nghiên cứu này.......................................................2 3. Bảng cân đối kế toán CBDC...............................................................................3 3.1. Thay đổi tổng cung CBDC............................................................................4 3.2. Thay đổi CBDC và tiền gửi...........................................................................5 3.2.1. Rủi ro phân tán của ngân hàng.............................................................5 3.2.2. Rủi ro vận hành CBDC...........................................................................5 4. Cơ chế truyền dẫn tiền tệ...................................................................................5 4.1. Điều chỉnh trên thị trường giai đoạn 1.........................................................6 4.1.1. Tỷ giá qua đêm CBDC............................................................................6 4.1.2. Cấu trúc kỳ hạn CBDC...........................................................................6 4.1.3. Tỷ lệ phi CBDC và cấu trúc kỳ hạn mở rộng..........................................6 4.2. Điều chỉnh thị trường giai đoạn 2: truyền dẫn vào thị trường tài chính........7 4.3. Điều chỉnh thị trường giai đoạn 3 truyền vào nền kinh tế............................7 5. Nới lỏng định lượng CBDC.................................................................................. 7 6. Các lãi suất khác nhau trên CBDC......................................................................8 6.1. Dự trữ và CBDC cùng tồn tại dưới dạng tài sản riêng biệt............................9 7. Tiền điện tử...................................................................................................... 10 8. Câu hỏi nổi bật và nghiên cứu trong tương lai..................................................10 9. Nhận xét........................................................................................................... 11 Tài liệu tham khảo................................................................................................... i Danh mục hình vẽ Hình 1. Sự chuyển dịch các thành phần trong BCĐKT của nền kinh tế CBDC.........3 Hình 2. Sự chuyển dịch các thành phần kinh tế trước và sau khi mua bán tài sản.4 Bảng 3. Sự thay đổi các thành phần trên BCĐKT trước và sau khi rút tiền gửi CBDC...................................................................................................................... 5 CBDC – TƯƠNG LAI THAY ĐỔI NGÀNH TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG VÀ NỀN KINH TẾ QUỐC GIA Tóm tắt Nghiên cứu này thảo luận về CBDC trong tương lai và tác động tiềm năng của nó đối với cơ chế truyền dẫn tiền tệ của ngành tài chính ngân hàng nói riêng và toàn bộ nền kinh tế nói chung . Trước tiên, chúng tôi cung cấp một định nghĩa về CBDC để làm cho khái niệm này có thể tiếp cận được với nhiều nhà kinh tế và các nhà thực thi chính sách. Sau đó, chúng tôi điều tra làm thế nào CBDC có thể ảnh hưởng đến các giai đoạn truyền dẫn khác nhau, từ thị trường tiền NHTW đến nền kinh tế thực. Kết quả cho thấy chính sách tiền tệ sẽ có thể hoạt động như hiện tại, bằng cách thay đổi giá hoặc số lượng tiền của ngân hàng trung ương và việc truyền tải này thậm chí có thể tăng cường cho một sự thay đổi nhất định trong các công cụ chính sách. Keywords: CBDC, CBCC, tiền mã hóa, chính sách tiền tệ, cơ chế truyền dẫn tiền tệ. 1. Giới thiệu CBDC1 là đồng tiền có bất kỳ trách nhiệm pháp lý điện tử nào của một NHTW có thể được sử dụng để thanh toán, hoặc lưu trữ giá trị, mang giá trị pháp định của một quốc gia2 cụ thể và được quy định bởi cơ quan tiền tệ có thẩm quyền của quốc gia đó. Nó có khả năng truy cập trên toàn cầu và hợp pháp khi thực hiện tất cả các giao dịch công cộng và cá nhân. Khi đồng tiền kỹ thuật số ra đời vào những năm 90, hệ thống thanh toán đã có những bước chuyển mình nhanh chóng để bắt kịp tốc độ phát triển của nền kinh tế đặc biệt trong bối cảnh hội nhập của các nền kinh tế thị trường. Tuy nhiên, sự phát triển nhanh chóng của công nghệ luôn rình rập nguy cơ vượt tầm kiểm soát của NHTW và trở thành mối đe dọa đối với toàn hệ thống ngân hàng. Bên cạnh đó, sự xuất hiện của các tội phạm lừa đảo, gian lận tín dụng đe dọa đến sự an toàn của các giao dịch trên hệ thống. Để đối phó với các nguy cơ không thể kiểm soát bởi sức ảnh hưởng của đồng tiền mã hóa, các NHTW hiện nay đang thảo luận để tạo ra loại đồng tiền riêng của họ. Đồng tiền mới sẽ có chức năng như các loại đồng tiền pháp định bình thường, bên cạnh đó, nó sẽ còn có nhiều ưu điểm vượt trội khác về bảo mật, chi phí… Lý do chúng tôi tổng hợp bài báo này để nghiên cứu các thành phần tham gia, cơ chế truyền dẫn trong nền kinh tế nói chug và trong lĩnh vực tài chính – ngân hàng nói riêng sẽ thay đổi như thế nào nếu có sự xuất hiện của CBDC (ở đây chúng tôi xét CBDC chính là CBCC3 mới đang trong giai đoạn nghiên cứu). Mục tiêu và vấn đề chúng tôi thực hiện nghiên cứu như sau: Thứ nhất, đưa ra định nghĩa chung về CBDC dành cho tất cả những thành phần đang quan tâm, nghiên cứu và xây dựng hệ thống CBDC trong phần 2. Thứ hai, cung cấp bảng cân đối của nền kinh tế CBDC có thể truy cập toàn cầu và sử dụng nó để giao dịch CBDC trong nền kinh tế trong phần 3. Thứ ba, tiếp cận CBDC dưới góc độ tác động đến cơ chế truyền dẫn tiền tệ dựa trên giả định CBDC có khả năng truy cập toàn cầu, dựa trên tài khoản và chịu lãi suất trong phần 4. Thứ tư, xem xét nới lỏng định lượng CBDC trong phần 5. Thứ năm, đưa ra các kịch bản về lãi suất dành cho các chủ tài khoản CBDC trong phần 6. Thứ sáu, đưa ra biến thể điện tử CBDC trong phần 7. Thứ bảy, chúng tôi đưa ra một số câu hỏi thích hợp nhất vẫn cần được giải quyết và đó sẽ là nền tảng cho việc triển khai hiệu quả CBDC trong phần 8. 2. Cơ sở lý thuyết CBDC 1 Central Bank Digital Currency, Digital Fiat Currency, Digital Base Money được hiểu là “Tiền kỹ thuật số/Tiền số của ngân hàng trung ương”, viết tắt là CBDC. 2 hoặc khu vực. 3 Central Bank Crypto Currency, viết tắt CBCC. 1 CBDC được hiểu đơn giản là một nghĩa vụ nợ pháp định ở dạng điện tử của NHTW có thể được sử dụng để thanh toán hoặc lưu trữ giá trị 4. CBDC có các đặc điểm đang được thảo luận như: khả năng truy cập toàn cầu; khả năng chịu lãi CBDC; khả năng giao dịch ngang hàng giữa CBDC với dạng tiền tệ khác của NHTW; công nghệ thiết kế CBDC. Theo Fung, Halaburda (2016) và Bjerg (2017) CBDC có khả năng truy cập toàn cầu và cho rằng nó là đặc điểm cơ bản nhất của CBDC. Tuy nhiên, Bech & Garratt (2017) lại đưa ra quan điểm NHTW phát hành “CBDC bán lẻ” dành cho hộ gia đình và tổ chức phi tài chính; “CBDC bán buôn” dành cho công ty tài chính mà hiện tại những thành phần này không truy cập được vào dự trữ NHTW. Ngoài những quan điểm của nhà kinh tế trên, ngân hàng trung ương Châu Âu (ECB) đã chọn sử dụng thuật ngữ “tiền cơ sở kỹ thuật số” theo Mersch (2017), đó là không nhất thiết phải có khả năng truy cập toàn cầu. Jack Meaning (2018) cho thấy CBDC có thể mang lãi suất dương, bằng không hoặc thậm chí âm. Việc điều chỉnh tỷ lệ lãi suất như thế nào sẽ tùy thuộc vào mục tiêu của NHTW trong chu kỳ kinh tế. Ngoài ra, họ còn chỉ ra sự xuất hiện của CBDC có thể phá vỡ qui ước giao dịch ngang hàng 5 trong nền kinh tế. Kimball và Agarwal (2015) đưa ra phác thảo về một tỷ giá trao đổi linh hoạt giữa CBDC và tiền mặt nhằm mục đích tạo ra lãi suất âm đối với tiền mặt và nhằm đạt hiệu quả trong quản lý chính sách tiền tệ. Trong nghiên cứu này, chúng tôi giả định nền kinh tế có CBDC được giao dịch ngang hàng với đồng tiền khác được NHTW phát hành. Đặc điểm thiết kế của CBDC dựa trên nền tảng công nghệ phân chia CBDC thành 2 dạng đó là CBDC dựa trên mã thông báo và CBDC dựa trên tài khoản. CBDC dựa trên mã thông báo là CBDC khi được phát hành thì nó được lưu hành độc lập với NHTW ví dụ như Fedcoin hay BitDollar 6; CBDC dựa trên tài khoản là khi CBDC được phát hành thì nó được lưu hành có sự kết nối với tài khoản NHTW. Ngoài ra, về đặc điểm CBDC có phải là tiền mã hóa hay không thì chúng tôi đưa ra nhận định sau: Trường hợp CBDC không phải là tiền mã hóa: Dự trữ NHTW chính là một dạng của CBDC7 nhưng hình thành dựa trên tài khoản và không phải là tiền mã hóa. Ngoài ra, dự trữ còn có khuyết điểm là giới hạn truy cập hệ thống toàn cầu. Trường hợp CBDC là tiền mã hóa: Hiện tại, CBDC này đang được một số quốc gia nguyên cứu và phát triển dựa trên nền tảng công nghệ mới và tiên tiến nhất ngày nay đó là Blockchain - nền công nghệ đã tạo những đồng tiền ảo như Bitcoin hay Ethereum. Trong đó, Danezis và Meiklejohn (2016) đã thảo luận về khung công nghệ sổ cái phân tán để xây dựng CBDC. Như vậy, CBDC mới sẽ có thể tiếp nhận những điểm mạnh từ công nghệ tiền mã hóa mang lại. Tuy nhiên, chưa có một khẳng định 100% rằng CBDC mới sẽ chỉ được tạo ra từ công nghệ này, bởi vì công nghệ luôn luôn phát triển, sáng tạo ra những cách thức đột phá mới và hiệu quả hơn so với những phát minh trước. 2.1. Định nghĩa CBDC trong nghiên cứu này CBDC đã hình thành khá lâu dưới dạng tiền gửi trong tài khoản. Tuy nhiên, khái niệm CBDC mới được nhắc nhiều hiện nay là do sự xuất hiện của đồng tiền mã hóa như Bitcoin, Ethereum được hình thành dựa trên công nghệ sổ cái phân tán. Việc hình thành những đồng tiền mã hóa với những ưu điểm vượt trội đã làm cho các ngân hàng trung ương phải nhìn nhận lại cần phải có một 4 Theo Jack Meaning, Ben Dyson, James Barker and Emily Clayton (2018) Khả năng giao dịch ngang hàng của CBDC được hiểu là sự trao đổi ngang giá của CBDC với các dạng tiền khác do NHTW phát hành như tiền giấy hoặc dữ trữ NHTW theo tỷ lệ 1:1. 6 xem Koning (2014) và Motamedi (2014). 7 Theo Jack Meaning, Ben Dyson, James Barker and Emily Clayton (2018) 5 2 đồng tiền pháp định mới phù hợp với sự phát triển của công nghệ. Điều này giúp cải thiện các vấn đề như bảo mật, tốc độ thanh toán, khôi phục dữ liệu… Đồng tiền do NHTW phát hành dựa trên công nghệ mã hóa 8 được gọi là tiền mã hóa NHTW9. Tuy nhiên, vẫn có khá nhiều tài liệu nhắc đến CBDC như là CBCC. Vì vậy trong bài báo này, chúng tôi mặc định CBDC chính là tiền mã hóa NHTW.10 Mặc dù CBDC được hình thành từ công nghệ sổ cái phân tán với nhiều lợi thế hơn so với sổ cái tập trung truyền thống trong vấn đề bảo mật và phục hồi dữ liệu, Scorer (2017) cho rằng công nghệ này thực sự còn non trẻ, cần phải hoàn thiện hơn nếu muốn tạo dựng một hệ thống thanh toán quốc gia cũng như quốc tế. Để phân tích các tác động của CBDC đến chính sách tiền tệ, chúng tôi đưa ra các giả định về CBDC như sau:  NHTW cung cấp nền tảng CBDC nhưng không giao dịch trực tiếp với cộng đồng mà thông qua tài khoản của các định chế tài chính có chức năng thanh toán. NHTW có chức năng giám sát thông qua sự quản lý của đơn vị trung gian khác.  Tài khoản CBDC và tài khoản tiền gửi có chức năng thanh toán như nhau. Mọi tài khoản CBDC đều có thể thanh toán đến mọi tài khoản tiền gửi và ngược lại. Theo Broadbent (2016), việc thay thế này sẽ tác động đến số lượng và giá tài trợ ngân hàng.  Tài khoản CBDC không cung cấp cơ sở tín dụng như thấu chi.  CBDC được trả lãi suất và được xem là công cụ thực hiện chính sách tiền tệ. Theo Friedman (1960), khoản nợ NHTW ngắn hạn nên được trả theo lãi suất phi rủi ro. 3. Bảng cân đối kế toán CBDC Chúng tôi đưa ra 2 trường hợp dành cho ba khu vực kinh tế bao gồm NHTW, ngân hàng và tư nhân phi ngân hàng: Trường hợp 1: Nền kinh tế không có CBDC  Tiền NHTW gồm: dự trữ và tiền giấy.  Tiền giấy được nắm giữ bởi tất cả thành phần kinh tế trừ NHTW, dự trữ chỉ được nắm giữ bởi NHTW.  Hai loại tiền của nghĩa vụ nợ NHTW được chống lưng bởi tài sản của NHTW như trái phiếu chính phủ và các loại giấy tờ có giá tương tự như vậy.  Ngân hàng cho vay đối khu vực tư nhân và đồng thời phát hành tiền gửi (hiển thị tại mục “nợ phải trả”) 8 Blockchain và sổ cái phân tán. Central Bank Crypto Currency, viết tắt CBCC. 10 Bech và Garrant (2017) cho rằng, CBCC hay CBDC là đồng tiền đang được các NHTW thảo luận hiện nay. 9 3  Các tổ chức phi ngân hàng nắm giữ tiền gửi, trái phiếu chính phủ, vốn chủ sở hữu ngân hàng và tiền giấy Hình 1. Sự chuyển dịch các thành phần trong BCĐKT của nền kinh tế CBDC Ngân hàng trung ương Tài sản Trái phiếu Nguồn vốn Tài sản Tài Nguồn vốn Nguồn Tiền giấy Tiền giấy Trái phiếu Dự trữ Trái phiếu CBDC CBDC Ngân hàng thương mại Tài sản Nguồn vốn Nợ phải trả của bảng cân đối kế Tiền toán, thành phần phi ngân hàng có Nợ vay Nợ vay Tiền gửi gửi khoản vay nợ từ ngân hàng, vốn chủ Vốn sở hữu dương (Tài sản > Nợ phải Trái phiếu Trái phiếu chủ sở Vốn chủ trả) hữu CBDC sở hữu Dự trữ Trường hợp 2: Nền kinh tế có CBDC truy cập toàn cầu  Tiền NHTW gồm: CBDC và tiền giấy.  CBDC thay thế dự trữ và phần lớn tiền mặt trong nền kinh tế. Tiền giấy tồn tại ở mức duy trì khá Khu vực tư nhân phi ngân hàng nhỏ hơn so với CBDC. Tài sản Nguồn vốn Tài sản Nguồn vốn Goodfriend (2016), Kimball và Agarwal (2015) và Rogoff Tiền gửi (2016) cho rằng thay tiền mặt Tiền gửi Nợ vay Nợ vay Trái phiếu bằng CBDC sẽ giúp dễ dàng đặt Trái phiếu tỷ lệ âm trên tiền NHTW và do CBDC Vốn CSH Vốn CSH đó giảm bớt sự phụ thuộc vào Tiền giấy Tiền giấy phi NH phi NH lãi suất. Tuy nhiên, không nhất Vốn CSH NH Vốn CSH NH thiết loại bỏ hoàn toàn tiền giấy ra khỏi nền kinh tế bởi vì tiền giấy và CBDC hỗ trợ cho nhau. Hai loại tiền sẽ có 2 chính sách riêng dựa trên giá trị của từng loại. Sự khác nhau của nền kinh tế có CBDC đó là khu vực tư nhân phi ngân hàng sẽ có thể được nắm giữ một phần hay toàn bộ tiền gửi, tiền giấy, trái phiếu dưới dạng CBDC. Dựa vào sự thay thế từ mỗi tài sản sang CBDC thì sẽ tác  4 động đến quy mô và thành phần trên bảng cân đối kế toán của các ngành khác nhau. Khu vực phi ngân hàng thay đổi tiền giấy sang CBDC là chuyển thành phần nợ phải trả NHTW và các tài sản tư nhân. Điều này có thể ảnh hưởng “đặc quyền thu lợi từ phát hành tiền”. 11 Tuy nhiên, việc việc thay đổi trên còn ảnh hưởng nhiều hơn như vậy. Điều này sẽ được thảo luận phần tiếp theo. 3.1. Thay đổi tổng cung CBDC NHTW tăng tổng cung bằng cách mua tài sản của khu vực tư nhân hoặc ngân hàng thương mại bằng CBDC mà NHTW phát hành ra. Dựa vào bảng trên ta nhận thấy sự thay đổi như sau:  NHTW: thay đổi khuynh hướng tăng tổng tài sản Ngân hàng trung ương  Khu vực tư nhân: không thay đổi tổng tài sản nhưng thay đổi thành phần trong tài sản. CBDC là loại tài sản khá an toàn vì thế khi biến động hay khủng hoảng tài chính diễn ra thì nhu cầu CBDC sẽ tăng cao như 1 kênh trú ẩn tài sản lý tưởng. Như vậy, NHTW cần có biện pháp để đáp ứng nhu cầu đó của thị trường. NHTW có thể sẽ phải mở rộng phạm vi nhận tài sản đó, có nghĩa là không chỉ nhận trái phiếu mà có Hình 2. Sự chuyển dịch các thành phần kinh tế trước và sau khi mua bán tài sản thể nhận thêm các tài sản khác có trong bảng cân đối kế toán của tư nhân. NHTW cần xem xét L L A A các yếu tố như tài sản đủ điều kiện mua hay không, khả năng Tiền giấy Tiền giấy Trái Trái chấp nhận rủi ro, mục tiêu thay CBDC CBDC phiếu phiếu đổi thành phần nào trên bảng Trái phiếu CBDC cân đối kế toán, mục tiêu mở rộng chính sách tiền tệ của Khu vực tư nhân phi ngân hàng NHTW. A L A L Tiền gửi Nợ vay Tiền gửi Nợ vay Trái phiếu Trái phiếu CBDC Tiền giấy Vốn CSH phi NH Vốn CSH NH CBDC Tiền giấy Vốn CSH phi NH Vốn CSH NH 3.2. Thay đổi CBDC và tiền gửi 11 seigniorage 5 Hình 3 thể hiện sự tương tác giữa CBDC và tiền gửi trong ngân hàng thương mại (NHTM). Sau khi khách hàng rút tiền dưới dạng CBDC tại NHTM thì BCĐKT của NHTM giảm CBDC Hình 3. Sự thay đổi các thành phần trên BCĐKT trước và sau khi rút tiền gửi CBDC (cột A) và giảm tiền gửi Ngân hàng thương mại (cột L). Như vậy, tổng tài sản NHTM giảm. Đồng A L A L thời, tại BCĐKT của khách hàng, CBDC tăng Tiền gửi Nợ vay Tiền gửi Nợ vay và tiền gửi giảm (cột A). Tổng tài sản của khách Vốn chủ Trái phiếu Trái phiếu hàng không thay đổi. sở hữu Vốn chủ CBDC 3.2.1. Rủi ro phân tán sở hữu CBDC của ngân hàng Như trình bày ở trên, khi khách hàng rút tiền, Khu vực tư nhân phi ngân hàng CBDC và tiền gửi tại A L A L NHTM sẽ giảm. Theo đó, CBDC rút ra sẽ chuyển Tiền gửi vào tài khoản CBDC phi Tiền gửi Nợ vay Nợ vay ngân hàng tại NHTW12. CBDC CBDC Điều này khiến quy mô tổng tài sản của ngân Trái phiếu Trái phiếu Vốn CSH Vốn CSH hàng bị giảm đi. Đây phi NH phi NH Tiền giấy Tiền giấy được xem là thách thức Vốn CSH Vốn CSH lớn để duy trì tính bền NH NH vững của NHTM. Tuy nhiên, trong ngắn hạn và trung hạn, NHTW vẫn kiểm soát được thông qua thiết kế CBDC. Đó là CBDC không thực hiện được tất cả các chức năng như tiền gửi ngân hàng, trong đó có thấu chi. NHTM cũng chủ động đưa ra những chính sách lãi suất tiền gửi để thu hút khách hàng trong bối cảnh cạnh tranh như hiện nay. 3.2.2. Rủi ro vận hành CBDC Broadbent (2016) và Carney (2018) cho rằng NHTM sẽ đối mặt với thách thức thanh khoản trong bối cảnh khách hàng có thể nhanh chóng rút tiền tài khoản đề đổi sang CBDC. Một số nhận định được Jack Meaning và cộng sự (2018) đưa ra như: khách hàng phải thông báo thời gian rút tiền vào trước đó theo quy định, không trả lãi cho số dư vượt quá hạn mức được cấp, áp dụng phí cho tài khoản có số dư lớn bất thường. Ngoài ra, thiết kế tính năng có phần hạn chế hơn tiền gửi và sự quản lý chặt chẽ của NHTW đối với CBDC cũng làm giảm mức độ hấp dẫn của CBDC. Trên thực tế, độ nhạy của người nắm giữ tài sản của chính họ rất quan trọng. Khi thấy rủi ro thực sự hoặc chỉ là rủi ro được phán đoán hoặc cảm nhận từ tài khoản tiền gửi, những người có độ nhạy cảm cao sẽ tìm cách thay đổi tài sản khác an toàn hơn. Một khi CBDC được phát hành thì động thái đầu tiên của những người này là tìm cách đổi tiền gửi tài khoản sang CBDC càng nhanh càng tốt. Do đó, điều mà NHTM làm hiện tại đó là củng cố lòng tin của khách hàng như kiểm soát chặt chẽ đầu ra tín dụng, đưa ra quy định kiểm soát thanh khoản hiệu quả và có chính sách bảo hiểm tiền gửi hợp lý. 4. CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN TIỀN TỆ Nội dung quan trọng nhất của chính sách tiền tệ là việc cung ứng tiền cho nền kinh tế. Việc cung ứng tiền có thể thông qua con đường tín dụng, cũng có thể thông qua hoạt động của thị trường mở ( mua bán giấy tờ có giá), thị trường hối đoái ( mua bán ngoại tệ) và để điều tiết mức tiền cung ứng, ngân hàng 12 xem Broadbent (2016) 6 Trung ương các nước sử dụng các công cụ khác nhau như lãi suất, tỷ suất, dự trữ bắt buộc…. Vì vậy sự tác động cụ thể của CBDC sẽ tác động về chính sách tiền tệ sẽ ảnh hưởng đến con đường của chính sách kinh tế thực như thế nào. Tiếp theo sẽ thảo luận về 3 cơ chế truyền tiền tệ: Đầu tiên là cài đặt các công cụ chính sách ( đó là lãi suất hoặc số lượng tiền điện tử NHTW trên thị trường thứ cấp); Thứ hai, thông qua các thay đổi về giá và lãi suất CBDC với giá và lãi suất của tài sản khác của nền kinh tế; Cuối cùng, thông qua sự thay đổi chuyển từ thị trường tài chính sang nền kinh tế thực được chia thành các kênh truyền tải bao gồm kênh lãi suất thực, kênh cho vay của ngân hàng và kênh kỳ vọng/tín hiệu, trong số các kênh khác. Với sự thay đổi biên của mỗi chính sách, CBDC sẽ mang đến một loạt các thay đổi đối với cấu trúc trạng thái ổn định của nền kinh tế. Chúng tôi cũng sẽ tập trung vào các công cụ chính sách phổ biến nhất hiện có là (1) lãi suất danh nghĩa ngắn hạn và (2) nới lỏng định lượng QE. Điều này cung cấp một lăng kính rõ ràng hơn để qua đó xem sự thay đổi biên đối với cơ chế truyền tải chính sách hoàn toàn là hệ quả của một CBDC có thể truy cập toàn cầu: 4.1 Điều chỉnh trên trị trường giai đoạn 1: 4.1.1 Tỷ giá qua đêm trên Tiền Ngân hàng trung ương: Các ngân hàng trung ương nhắm mục tiêu lãi suất trong thị trường thứ cấp cho tiền ngân hàng trung ương (dự trữ) và thiết lập nguồn cung sao cho thị trường bù trừ ở mức đó. Để điều chỉnh NHTW phải thiết lập một sàn giao dịch cho thị trường, lãi suất qua đêm là lãi suất khả dụng thấp nhất và do đó, nó chỉ dành cho các tổ chức đáng tin cậy nhất (sẽ thấp hơn lãi suất mục tiêu). Tương tự vậy, một mức trần có thể được thiết lập bằng cách cho vay tiền NHTW hoàn toàn co giãn với tỷ lệ cao hơn tỷ lệ mục tiêu thông qua một cơ sở cho vay. Cấu trúc này là hệ thống hành lang. Trong hệ thống sàn, số lượng dự trữ được mở rộng để thị trường thanh toán theo tỷ lệ thanh toán trên số dư dự trữ và tất cả số dư dự trữ được trả theo tỷ lệ đó. Do đó, tỷ lệ phù hợp với chính sách không còn là tỷ lệ thị trường thứ cấp đối với tiền ngân hàng trung ương, mà là tỷ lệ lãi suất dự trữ. Sàn được tạo ra bằng cách trả lãi cho các khoản dự trữ khác xa với sự ràng buộc hoàn toàn. Điều này phần lớn được quy cho tính chất cấp bậc của việc truy cập vào tiền ngân hàng trung ương điện tử. Nó cũng có thể thay đổi số lượng tổng hợp của CBDC như một công cụ độc lập (hoạt động) để kích thích nền kinh tế. 4.1.2 Cấu trúc kỳ hạn của CBDC: Hiện tại, thời hạn cho vay dự trữ được giới hạn trong các đường ngắn hạn tương đối. Tuy nhiên, bản chất rộng lớn hơn của thị trường đối với một CBDC có thể truy cập toàn cầu sẽ dẫn đến một loạt các động cơ cho vay và vay CBDC khác nhau, và do đó, nhiều khả năng CBDC được cho vay với thời hạn dài hơn dự trữ truyền thống và cho rộng hơn phạm vi mục đích. Các khoản vay CBDC này sẽ tạo ra cấu trúc kỳ hạn đối với tiền của ngân hàng trung ương dựa trên kỳ vọng về lãi suất qua đêm trong suốt thời hạn của khoản vay và phí bảo hiểm bù cho các đặc điểm như rủi ro mặc định. Tất cả điều này có nghĩa là bằng cách hướng dẫn những kỳ vọng của thị trường cho con đường chính sách trong tương lai, các ngân hàng trung ương có thể thay đổi cấu trúc kỳ hạn của CBDC, sau đó sẽ trực tiếp kiểm soát lãi suất cho bất kỳ hợp đồng nào được quy định trong CBDC. 4.1.3 Tỷ lệ phi CBDC và cấu trúc kỳ hạn mở rộng: Như hiện tại, Quá trình kinh doanh chênh lệch giá có nghĩa là những thay đổi về tỷ lệ trên CBDC sẽ chuyển qua tỷ lệ trên các tài sản khác trong nền kinh tế. Về bản chất, điều mà người ta mong đợi sẽ thấy là lãi suất thị trường của CBDC sẽ là lãi suất phi rủi ro về mặt lý thuyết. Giao dịch này có thể được thúc đẩy theo một số cách và không cần phải liên tục, nhưng có thể thay đổi theo 7 thời gian và, như Friedman (1960) đưa ra, nó có thể là một chức năng của chính CBDC . Hậu quả ban đầu của một CBDC có thể truy cập toàn cầu có thể là lãi suất tiền gửi của các ngân hàng thương mại sẽ cao hơn lãi suất trả cho CBDC. Với một CBDC có thể truy cập toàn cầu, các ngân hàng trung ương sẽ sẵn sàng cung cấp cho các tổ chức phi ngân hàng bên ngoài, một lựa chọn cạnh tranh để cung cấp phương tiện thanh toán. Với lựa chọn bên ngoài như vậy, là một ngân hàng thương mại để thử và trả ít hơn lãi suất chính sách đối với các khoản tiền, người gửi tiền không phải là ngân hàng có thể rút CBDC để đổi lấy số dư tiền gửi của họ. Thay đổi lớn về cấu trúc cho ngành ngân hàng có thể gây ra hậu quả cho việc cung cấp tín dụng và mô hình tài trợ của các ngân hàng. Phương tiện thanh toán không rủi ro dưới hình thức CBDC có thể đóng vai trò kỷ luật đối với các ngân hàng thương mại vì giờ đây họ phải thể hiện sự an toàn để cạnh tranh với dịch vụ của CBDC, hoặc phải đối mặt với chi phí tài trợ cao hơn. 4.2 Điều chỉnh trên trị trường giai đoạn 2: truyền vào thị trường tài chính. Cùng với khả năng thay đổi cấu trúc lãi suất trong nền kinh tế, có một số tính năng của mô hình CBDC được nêu ra trước đó có thể ảnh hưởng đến tốc độ và mức độ thông qua giữa các thay đổi về tỷ lệ chính sách và các tỷ lệ khác. Việc này đưa ra một lựa chọn bên ngoài những người từng chỉ giữ tiền gửi ngân hàng thương mại. Phân bổ đầy tư để tận dụng tối đa lợi nhuận tương đối cao hơn, tạo ra dòng chảy tài chính tài sản giữa hai tài sản. Nếu lãi suất chính sách được thanh toán trên CBDC tăng thì điều này có thể dẫn đến nhu cầu tiền gửi ngân hàng giảm, trong khi nếu lãi suất chính sách bị cắt giảm, điều này có thể đẩy nhu cầu từ CBDC vào tiền gửi ngân hàng. Các tổ chức nhận tiền gửi tham gia vào ngân hàng quan hệ tập trung vào khách hàng có thể sẽ ít bị tổn thương hơn với dòng tiền gửi ra ngoài so với các khu vực của thị trường cạnh tranh hoàn toàn về giá cả. Một khi ngân hàng trung ương đưa ra một lựa chọn bên ngoài, và trước những thay đổi về cấu trúc sẽ giúp việc chuyển đổi tài khoản trở nên dễ dàng hơn. Cuối cùng, việc có sự thay đổi về tốc độ chuyển từ thay đổi lãi suất chính sách sang thay đổi lãi suất tiền gửi hay không sẽ phụ thuộc vào cách các ngân hàng phản ứng. Hai điều chúng ta quan tâm ở đây là: Thứ nhất, những thay đổi lớn hơn về tiền gửi và lãi suất bán buôn cho một thay đổi nhất định trong tỷ lệ chính sách cũng có nghĩa là tác động lớn hơn đến chi phí tài trợ của các ngân hàng, thứ hai một CBDC có thể truy cập toàn cầu cũng có thể cho phép cạnh tranh lớn hơn trong việc cung cấp tín dụng. Điều này làm tăng độ nhạy của cả chi phí tài trợ và lãi suất cho vay đối với những thay đổi trong lãi suất chính sách có thể hành động để củng cố kênh cho vay của ngân hàng mà chúng ta sẽ thảo luận thêm trong phần tiếp theo. 4.3 Điều chỉnh trên trị trường giai đoạn 3: truyền vào nền kinh tế. Có thể gây ra lãi suất chỉ là một bước trung gian trong cơ chế truyền tiền tệ; mục tiêu cuối cùng của những thay đổi trong chính sách là hướng dẫn nền kinh tế thực sự. Rõ ràng nhất trong số này là kênh lãi suất thực, nhưng kênh dòng tiền và kênh cho vay của ngân hàng cũng phụ thuộc vào những thay đổi về lãi suất danh nghĩa hoặc lãi suất thực. Và CBDC có thể truy cập toàn cầu có khả năng tăng mức độ thay đổi lãi suất cho một thay đổi nhất định trong tỷ lệ chính sách phục vụ cho việc tăng cường sức mạnh của tất cả các kênh này, cho một thay đổi tỷ lệ chính sách. Kênh tỷ giá hối đoái có thể trở nên nhạy cảm hơn với sự thay đổi của tỷ lệ chính sách, vì chênh lệch quốc tế về lãi suất thị trường sẽ mở rộng hơn nữa. Đối với lập luận logic đằng sau điều này, hãy nghĩ đến một điều kiện tương 8 đương lãi suất chưa được khám phá (UIP) trong đó hai mức lãi suất quan trọng là lãi suất trái phiếu trong mỗi loại tiền tệ. Sự cạnh tranh về chi phí và nhạy cảm hơn về lãi suất chính sách thực tế là lãi suất tiền gửi hiện cao hơn lãi suất chính sách có thể làm giảm biên lãi ròng của ngành ngân hàng, trong số những điều khác có thể dẫn đến tỷ lệ thấp hơn; điều này có nghĩa là vốn ngân hàng tăng với tốc độ chậm hơn, hạn chế khả năng cho vay của các ngân hàng và do đó làm suy yếu kênh cho vay của ngân hàng. Giảm quy mô bảng cân đối kế toán tổng hợp của ngân hàng. Viêc chính là ngân hàng tham gia chủ yếu tạo ra tiền, một phần quan trọng kênh cho vay thông qua hình thức tiền gửi mới, hiệu lực tạo ra sức mua. Có thể Ngân hàng sẽ vay bằng phát hành tiền gửi chọn thay thế để cho vay CBDC. Việc cân nhắc vay và cho vay của ngân hàng giữa chọn tiền gửi và CBDC rất có thể sẽ tác động mạnh hơn vào nền kinh tế mà chủ yếu là lãi suất chính sách. Như vậy CBDC ngụ ý rằng lãi suất chính sách cần thay đổi ít để ổn định chu kỳ. 5. Nới lỏng định lượng với CBDC: Về thực tế, NHTW mua tài sản của các khu vực tư nhân bằng phát hành mới tiền NHTW và bơm một lượng tiền vào nền kinh tế gọi là nới lỏng định lượng QE. Tuy nhiên với các tổ chức phi ngân hàng phải thông qua ngân hàng làm trung gian và nếu là một CBDC truy cập toàn cầu sẽ loại bỏ việc này khi có ghi nhận trách nhiệm trên bảng cân đối cho người bán cuối cùng. QE sẽ có thể thực hiện trực tiếp một cách độc lập, thiết lập một trong những kênh truyền QE đi là truyền tải các lý thuyết chính mua tài sản là kênh tái cân bằng danh mục đầu tư, đồng nghĩa là sẽ có sự thay đổi nếu có sự xung đột thị trường làm nguồn cung hay đổi tương đối sẽ gây ra hậu quả cho giá cả và sản lượng. Nếu các ngân hàng phản ứng với việc nắm giữ thêm dự trữ bằng cách thoái vốn bằng các tài sản lỏng, an toàn, tương tự, họ có thể bán trái phiếu chính phủ cho khu vực tư nhân phi ngân hàng. Điều này sẽ bù đắp cho việc giảm nguồn cung trái phiếu chính phủ công khai và chống lại một số tác động chính sách dự định, CBDC có thể tăng cường tác động và ngân hàng có thể tăng kỳ hạn nhằm tăng quy mô bảng cân đối. Như vậy QE sẽ tạo ra sự thay đổi dẫn đến kênh khuếch đại tái cân bằng danh mục truyền thống,phản ứng chi phối ngân hàng thì CBDC sẽ loại bỏ hiệu ứng tái cân bằng thứ cấp này và giảm sức mạnh QE. Vì vậy CBDC được kỳ vọng là dẫn đến nhiều hiệu quả QE hơn. 6. Các lãi suất khác nhau trên CBDC Trong phần lớn của bài viết, CBDC cho dù được nắm giữ bởi ai đều được xem là trả cùng một tỷ lệ lãi suất. Tuy nhiên, có thể có lợi khi trả các tỷ lệ khác nhau trên CBDC tùy thuộc vào người nắm giữ nó. Ví dụ, xem như chủ thể nắm giữ CBDC gồm 2 loại là các ngân hàng và phi ngân hàng. Trong đó, các ngân hàng tạo ra tiền và sức mua trong nền kinh tế (McLeay et al., 2014), và chúng ta mong đợi họ sẽ tiếp tục tạo ra đơn vị biên của tiền tệ ngay cả khi CBDC có thể truy cập toàn cầu. Việc trả các tỷ lệ khác nhau sẽ cho phép chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến các ngân hàng, từ đó tạo ra tín dụng và tiền, mà đối với các phi ngân hàng là không thể làm được. Hạn chế mà các ngân hàng phải đối mặt, do quy định và là kết quả của chuyển đổi trưởng thành mà họ thực hiện, họ phải nắm giữ một phần nhỏ tài sản lưu động trong bảng cân đối kế toán dưới dạng như tiền ngân hàng trung ương (hiện tại là dự trữ) hoặc tương tự. Chi phí cơ hội để nắm giữ các tài sản này, dưới dạng thanh khoản tài sản thường trả tỷ lệ hoàn vốn thấp hơn so với các lựa chọn khác, ít thanh khoản hơn như cho vay. Các ngân hàng có thể tăng thu nhập lãi bằng cách giảm tối đa tài sản lưu động mà họ nắm giữ, nhưng điều này làm tăng rủi ro gặp vấn đề về thanh khoản trong tương lai. 9 Trả một tỷ lệ duy nhất cho CBDC có thể truy cập toàn cầu có thể làm trầm trọng thêm vấn đề này. Trong lịch sử, lợi nhuận từ tiền ngân hàng trung ương ít nhất đã vượt quá lãi suất mà các ngân hàng phải trả cho các khoản nợ ngắn hạn như tiền gửi thanh toán (xem Hình 6). Tuy nhiên, như đã thảo luận ở trên, CBDC có nghĩa là lãi suất tiền gửi cao hơn tỷ lệ chi trả cho CBDC, do đó các ngân hàng sẽ lỗ ròng trên tất cả các CBDC được nắm giữ. Điều này có thể làm giảm toàn bộ biên tỷ suất lợi nhuận và lợi nhuận chung, và tăng cường khuyến khích để mức tối thiểu của tiền ngân hàng trung ương. Phân biệt lãi suất trả cho ngân hàng và phi ngân hàng gợi ý một giải pháp cho vấn đề này. Nếu tỷ lệ thanh toán trên các bảng cân đối CBDC do các ngân hàng nắm giữ lớn hơn tỷ lệ thanh toán cho các tổ chức phi ngân hàng, thì sẽ làm tăng lợi nhuận mà ngân hàng nhận được trên phía tài sản của bảng cân đối kế toán mà không nhất thiết phải tăng chi phí tiền gửi cho bên trách nhiệm, do đó làm giảm chi phí tổng thể của việc giữ thanh khoản. Từ phía người gửi tiền, nếu lợi nhuận trên CBDC (lãi suất phi rủi ro) không thay đổi, thì lợi nhuận họ thu được từ tiền gửi, điều chỉnh rủi ro và các yếu tố khác cũng không cần phải thay đổi. Sự chênh lệch giữa lãi suất trả cho ngân hàng và phi ngân hàng có thể được coi như một số dương, cố định, mức độ thay đổi với hai tỷ lệ là như nhau. Trong trường hợp này sẽ tác động ổn định đến bảng cân đối của ngân hàng, còn hậu quả của chính sách tiền tệ vượt ra ngoài trường hợp chuẩn sẽ bị hạn chế. Ngoài ra, sự chênh lệch có thể thay đổi theo thời gian; điều này sẽ có ý nghĩa đối với chính sách tiền tệ và sự ổn định tài chính đầy tiềm năng. Khi sự chênh lệch gia tăng có thể làm giảm chi phí nắm giữ mức độ thanh khoản cho một ngân hàng, từ đó sẽ cải thiện vị trí bảng cân đối kế toán. Từ đó, sẽ xảy ra kích thích tiền tệ thông qua kênh bảng cân đối ngân hàng, hoặc thông qua kênh cho vay của ngân hàng. Ngay cả khi các ngân hàng vượt qua một số hoặc tất cả sự gia tăng trong việc hoàn trả tài sản của họ cho người gửi tiền dưới dạng lãi suất tiền gửi cao hơn, điều này sẽ được kích thích thông qua dòng tiền. Do đó, sự chênh lệch giữa tỷ lệ CBDC của ngân hàng và CBDC phi ngân hàng sẽ cung cấp thêm một hướng cho lập trường của chính sách tiền tệ. Cần lưu ý rằng các ngân hàng đã được hưởng lợi từ một hình thức khác biệt tương tự theo mô tả ở đây: họ có quyền truy cập vào bảng cân đối của ngân hàng trung ương với các điều khoản khác nhau đối với công chúng. Trong thực tế, sự khác biệt thậm chí còn rõ ràng hơn mô hình hiện tại: các ngân hàng nhận được tiền lãi từ tiền ngân hàng trung ương (khoản dự trữ) trong khi các tổ chức phi ngân hàng lại không được (chỉ tiền mặt), do đó chức năng và tiện ích của hai hình thức tiền ngân hàng trung ương là khác nhau. Mặc dù việc trả lãi suất khác nhau cho các ngân hàng và phi ngân hàng có thể hỗ trợ thực hiện chính sách tiền tệ, tuy nhiên việc trả nhiều tiền cho ngân hàng hơn là cho công chúng nói chung có thể bị phản đối vì những lo ngại xung quanh sự công bằng. Những cuộc tranh luận này có thể là đặc biệt nghiêm trọng trong thời kỳ khủng hoảng tài chính. 6.1. Dự trữ và CBDC cùng tồn tại dưới dạng tài sản riêng biệt Xét một kịch bản khác về việc giới thiệu một CBDC có thể truy cập toàn cầu cùng với hệ thống dự trữ ngân hàng trung ương truy cập hạn chế. Ví dụ, trong mô hình của Barrdear và Kumhof (2016) và Kumhof và Noone (2018), các ngân hàng sẽ có thể nắm giữ cả dự trữ và CBDC, trong khi các phi ngân hàng chỉ có thể nắm giữ CBDC. Tỷ lệ chính của chính sách tiền tệ sẽ là lãi suất thanh toán trên các dự trữ, trong khi lãi suất thanh toán trên CBDC sẽ được sử dụng để kiểm soát nhu cầu đối với CBDC liên quan tới tiền gửi ngân hàng. Thoạt nhìn, kịch bản này dường như cung cấp thêm các khả năng cho chính sách tiền tệ theo CBDC. Tuy nhiên, theo một số giả định hợp lý, chúng ta tin 10 rằng kết quả thực tế sẽ giống với kịch bản ở trên, trong đó các tỷ lệ được trả cho các ngân hàng và phi ngân hàng là khác nhau về trách nhiệm pháp lý dưới hình thức CBDC. Để xem tại sao lại như vậy, chúng ta hãy bắt đầu từ điểm của hai trách nhiệm ngân hàng trung ương điện tử riêng biệt: dự trữ và CBDC - theo Barrdear và Kumhof (2016). Các ngân hàng có thể nắm giữ cả dự trữ và CBDC như tài sản, nhưng các tổ chức phi ngân hàng chỉ có thể nắm giữ CBDC. Để khẳng định rằng điều này sẽ có trách nhiệm pháp lý như nhau với tỷ lệ khác biệt, chúng ta đưa ra hai giả định để nắm giữ: 1. Cả hai hình thức tiền điện tử đều cung cấp cùng một tiện ích không dùng tiền mặt, hoặc là rất giống nhau. Ví dụ, cả hai đều cung cấp các dịch vụ giao dịch giống nhau cho các ngân hàng, điều đó có nghĩa là các ngân hàng dễ dàng xóa số dư giữa họ với CBDC như với dự trữ. Tương tự, cả dự trữ và CBDC sẽ được xử lý tương đương liên quan đến các quy định như tỷ lệ bao phủ thanh khoản. 2. Ngân hàng trung ương sẵn sàng chuyển đổi bất kỳ hình thức tiền ngân hàng trung ương nào sang hình thức khác, theo yêu cầu, miễn phí. Trong các điều kiện này, theo quan điểm của ngân hàng, sự khác biệt duy nhất giữa dự trữ và CBDC sẽ là lãi suất mỗi khoản phải trả. Các ngân hàng sẽ không cần phải đồng thời nắm giữ cổ phiếu đệm của cả dự trữ và CBDC, vì họ có thể tự do chuyển đổi giữa chúng, ví dụ chuyển đổi dự trữ sang CBDC tại thời điểm mà người gửi tiền yêu cầu rút CBDC. Điều này có nghĩa là các ngân hàng sẽ nắm giữ độc quyền bất kỳ tài sản nào trong số hai tài sản trả cho họ mức lãi suất cao nhất. Nếu tỷ lệ thanh toán trên dự trữ lớn hơn tỷ lệ thanh toán trên CBDC, điều này dẫn đến việc các ngân hàng chỉ nắm giữ dự trữ (ở tỷ lệ cao hơn) và các tổ chức phi ngân hàng chỉ có thể nắm giữ CBDC. Kết quả này thực tế giống hệt với kịch bản ở trên, trong đó các ngân hàng được trả một tỷ lệ trên CBDC mà họ nắm giữ, trong khi các tổ chức phi ngân hàng phải trả một tỷ lệ khác. Nếu tỷ lệ thanh toán dự trữ thấp hơn tỷ lệ thanh toán trên CBDC, thì các ngân hàng và phi ngân hàng sẽ chỉ nắm giữ CBDC, tương đương với kịch bản trước đây của chúng ta trong đó một tỷ lệ duy nhất được trả cho các ngân hàng và phi ngân hàng. Do đó, trong chế độ tài sản kép này, giả sử khả năng chuyển đổi đối với các loại tiền ngân hàng trung ương khác nhau, để tồn tại một lượng dự trữ khác không, tỷ lệ dự trữ phải lớn hơn tỷ lệ trên CBDC.Giới hạn này sẽ không tồn tại trong một khung tỷ lệ khác biệt cho một CBDC duy nhất, trong đó các ngân hàng nhận được tỷ lệ được xác định bởi ngân hàng trung ương và không có tùy chọn nào để kiếm được tỷ lệ trả cho các tổ chức phi ngân hàng. Trong trường hợp nào hai giả định trên sẽ không được? Một khả năng hợp lý là dự trữ và CBDC có chức năng khác nhau. Ví dụ, ở Anh, dự trữ hiện là phương tiện thanh toán được chấp nhận cho hầu hết các liên ngân hàng và hệ thống thanh toán quốc gia, và chúng ta giả định rằng họ sẽ tiếp tục với mục đích đó. Tuy nhiên, có lẽ CBDC được giới thiệu dưới dạng mã thông báo mã hóa trên nền tảng sổ kế toán phân tán với cách sử dụng cụ thể, chẳng hạn như giải quyết các giao dịch an toàn trong các thị trường tài chính cụ thể. Trong trường hợp này, các ngân hàng sẽ có động cơ để nắm giữ cả dự trữ và CBDC. Tuy nhiên, nếu tỷ lệ dự trữ cao hơn tỷ lệ trên CBDC, các ngân hàng vẫn muốn giữ cổ phiếu tối thiểu của CBDC và chuyển đổi dự trữ sang CBDC tại thời điểm cần thiết để giải quyết các giao dịch an toàn. Do đó, giả định thứ hai, dự trữ và CBDC có thể chuyển đổi tự do tại ngân hàng trung ương là sai, từ đó chúng ta xem xét CBDC và dự trữ như hai tài sản riêng biệt. Kumhof và Noone (2018) khám phá các kịch bản mà cả hai giả định này đều không thể giữ. 7. Tiền điện tử 11 Mặc dù trọng tâm chính của bài viết này là một CBDC duy nhất có thể truy cập toàn cầu và được sử dụng cho mục đích chính sách tiền tệ, nhưng có thể thay thế bằng phương án sử dụng nhiều hình thức của tiền điện tử NHTW nhưng mỗi loại có mục tiêu khác nhau. Đơn giản nhất trong số này là việc kết hợp một loại tiền kỹ thuật số, phi lợi nhuận, “tiền điện tử” cùng với dự trữ của ngân hàng trung ương. Để rõ ràng hơn, ngân hàng trung ương ban hành hai hình thức CBDC đồng thời và phân biệt chúng về mặt truy cập. Trên thế giới, dự trữ (hình thức đầu tiên của CBDC) sẽ tiếp tục hoạt động như hiện tại, được sử dụng để thanh toán giữa các ngân hàng nhưng không thể được sử dụng để thanh toán hàng hóa, dịch vụ và tài sản trong nền kinh tế rộng lớn hơn. Nó cũng sẽ tiếp tục là trung tâm của việc thiết lập chính sách tiền tệ (Boel, 2016). Tiền điện tử (hình thức thứ hai của CBDC) sẽ không được sử dụng trong việc thiết lập chính sách tiền tệ, mà là một phương tiện để thiết lập một hệ thống thanh toán an toàn và hiệu quả. Cần xem xét đến cách hai tài sản sẽ tương tác lẫn nhau. Như chúng ta đã lưu ý trước đây, thông thường các ngân hàng trung ương cho phép chuyển đổi miễn phí, ngang bằng, giữa các loại tài sản khác nhau (ví dụ: $100 dự trữ cho $100 tiền mặt) và họ sẽ vẫn áp dụng điều này nếu họ đưa loại tài sản thứ ba là CBDC vào bảng cân đối . Do đó, một CBDC tiền điện tử sẽ cần được cung cấp hoàn toàn linh hoạt để đáp ứng nhu cầu với lãi suất cố định ở mức không. Điều này đồng nghĩa với việc các ngân hàng có thể tự do thay thế giữa tiền mặt, CBDC, và dự trữ. Ngân hàng trung ương có thể thiết lập quy mô tổng thể của cơ sở tiền tệ, nhưng không trực tiếp cấu thành các trách nhiệm trong đó. Đây là một tính năng trọng tâm của khả năng chuyển đổi mệnh giá của các trách nhiệm ngân hàng trung ương ngay cả bây giờ: ngân hàng trung ương có thể chọn bơm dự trữ vào hệ thống ngân hàng, nhưng nếu có sự gia tăng nhu cầu đối với tiền giấy thì họ phải cho tăng tiền giấy trong khi dự trữ giảm, hoặc nếu không thì dự trữ thêm, mở rộng cơ sở tiền tệ. Nhu cầu tiền giấy tăng lên mà không được đáp ứng và giá của một tờ tiền thay đổi so với giá dự trữ, phá vỡ sự ngang giá giữa các loại tiền ngân hàng trung ương khác nhau và làm suy yếu sự ổn định tiền tệ Nhu cầu về tiền điện tử đóng vai trò là chức năng của các khoản lãi suất khác trong nền kinh tế do những thay đổi về tỷ lệ thanh toán trên các tài sản khác làm thay đổi lợi tức tương đối của tiền điện tử. Những thay đổi trong nhu cầu có thể thúc đẩy dòng chảy giữa tiền gửi và tiền điện tử. Theo cách này, nhu cầu đối với tiền điện tử có thể sẽ ngược lại với các chính sách. Trong trường hợp thắt chặt chính sách tiền tệ, việc tăng lãi suất thanh toán dự trữ sẽ dẫn đến tăng lãi suất thanh toán bằng tiền gửi ngân hàng và do đó làm giảm lợi nhuận tương đối của tiền điện tử. Điều này sẽ làm cho tiền điện tử trở nên kém hấp dẫn và dẫn đến sự thay thế từ CBDC thành tiền gửi ngân hàng. Ngược lại, mở rộng chính sách tiền tệ sẽ có tác động ngược lại, làm cho tiền điện tử tương đối hấp dẫn hơn và dẫn đến sự thay thế từ tiền gửi vào thành CBDC. Những dòng chảy vào và ra của một CBDC tiền điện tử có thể tạo ra nguồn bất ổn trong lĩnh vực ngân hàng. Chúng cũng có thể ảnh hưởng đến mức độ thanh khoản trên bảng cân đối ngân hàng và chi phí/khả năng của quỹ ngân hàng, có thể làm giảm bớt sự vô ý của việc thay đổi chính sách, nới lỏng các điều kiện tín dụng, khi mà chính sách đang thắt chặt hoặc ngược lại. 8. Câu hỏi nổi bật và nghiên cứu trong tương lai Những tài liệu về CBDC ngày càng nhiều, nhưng đây vẫn là một chủ đề nghiên cứu mới, và có một loạt các câu hỏi vẫn cần được khám phá. Bài viết này đã nghiên cứu các lợi ích mà CBDC mang lại cho chính sách tiền tệ và nhấn mạnh một số nguy cơ mà CBDC có thể gây ra cho sự ổn định tài chính. Việc tìm hiểu về các yếu tố quyết định và bản chất của ngành thương mại này là 12 rất quan trọng. Nếu CBDC thay thế cho tiền gửi ngân hàng thương mại thì điều đó có thể cải thiện lĩnh vực tiền tệ, nhưng, điều đó cũng làm tăng rủi ro từ khu vực ngân hàng. Bên cạnh đó, điều quan trọng là tìm cách giảm thiểu rủi ro ổn định tài chính của CBDC và để CBDC có thể được giới thiệu một cách trình tự, không gây bất ổn cho ngành ngân hàng. Các cơ chế cần được thiết kế để tạo ra sự tương tác giữa tiền gửi và CBDC, đồng thời ngăn chặn việc chuyển từ tiền gửi đến CBDC một cách đột ngột. Một lĩnh vực khác cần quan tâm khi phân tích lợi ích chi phí của CBDC là công nghệ. Hiện tại, nhiều người cho rằng công nghệ sổ cái phân tán quá non nớt và tốn nhiều năng lượng để thay thế cho hệ thống thanh toán quy mô lớn hiện có. Tuy nhiên, công nghệ đang phát triển mạnh nên hứa hẹn sẽ có môt ngày CBDC có thể truy cập rộng rãi. Cùng với việc thực hiện chức năng của công cụ tiền tệ hiện có, CBDC cũng có khả năng làm thay đổi công cụ này. Bài viết này đã xem xét tác động của CBDC đối với chính sách tiền tệ, cụ thể là thay đổi tỷ lệ chính sách của ngân hàng trung ương và mua tài sản. CBDC và công nghệ hiện đại trong tương lai có thể sẽ làm phát sinh các công cụ tiền tệ chưa được xem xét. Lĩnh vực nghiên cứu này cần được phát triển thành những nghiên cứu định lượng về CBDC. Điều này rất phức tạp do thiếu dữ liệu về CBDC. Các câu hỏi cần được trả lời là: Nhu cầu đối với CBDC là bao nhiêu? Nhu cầu này sẽ biến động như thế nào? Điều gì sẽ tác động đến lãi suất thay thế giữa CBDC và tiền gửi ngân hàng? Và CBDC sẽ làm gì để ổn định tình trạng lãi suất và chênh lệch tín dụng? 9. Nhận xét CBDC có thể được coi là tiền điện tử và đây là khái niệm quen thuộc với các nhà kinh tế và các nhà hoạch định chính sách. CBDC có thể truy cập toàn cầu, chính sách tiền tệ có thể hoạt động theo cách tương tự như hiện tại, truyền dẫn nền kinh tế thông qua việc thay đổi lãi suất đối với số dư của CBDC và tổng hợp số lượng tiền đó. Bản chất của CBDC tác động lên cơ chế truyền dẫn tiền tệ là không chắc chắn, nhưng có thể là CBDC sẽ tăng cường cơ chế truyền tiền tệ, cho một sự thay đổi nhất định trong các công cụ chính sách. Bài viết này được xem là một trong những tài liệu đầu tiên về CBDC, nên còn nhiều câu hỏi cơ bản vẫn chưa được trả lời như những tác động của CBDC đến lĩnh vực tài chính, đến sự ổn định tài chính và của nền kinh tế. Việc quan trọng cần làm đưa ra chính sách để giới thiệu/hướng dẫn về CBDC. 13 Tài liệu tham khảo Bech, M. L., & Garratt, R. (2017). Central Bank Cryptocurrencies. Bank for International Settlements. Bjerg, O. (2017). Designing New Money: the policy trilemma of central bank digital currency. Copenhagen Business School. Broadbent, B. (2016). Central banks and digital currencies (speech). Bank of England. Carney, M. (2018). The future of money. Speech to the Inaugual Scottish Economics Conference. Danezis, G., & Meiklejohn, S. (2016). Centrally Banked Cryptocurrencies. University College London. Fung, B. S., & Halaburda, H. (2016). Central Bank Digital Currencies: A Framework for Assessing Why and How. Bank of Canada Staff Discussion Paper. Kimball, M., & Agarwal, R. (2015). Breaking Through the Zero Lower Bound. IMF Working Paper (15/224). Koning, J. (2014). Fedcoin. https://jpkoning.blogspot.com/2014/10/ fedcoin.html. Mersch, Y. (2017). Digital Base Money: an assessment from the ECBs perspective. Speech at the Farewell ceremony for Pentti Hakkara Motamedi, S. (2014). Will Bitcoin Ever Become Money? A path to decentralized central banking. http://tannutuva.org/blog/2014/7/ 21/will-bitcoins-ever-become-money-a-path-to-decentralized - central-banking. Meaning, J., Dyson, B., Barker, J., & Clayton, E. (2018). Broadening narrow money: monetary policy with a central bank digital currency. i