Nội dung

Quản trò döï aùn ñaàu tö 68 CHÖÔNG V : PHAÂN TÍCH TAØI CHÍNH CAÙC DÖÏ AÙN ÑAÀU TÖ I. MOÄT SOÁ KHAÙI NIEÄM VAØ CAÙC CHÆ TIEÂU TAØI CHÍNH CHUÛ YEÁU. 1. Laäp doøng kim ngöu cuûa moät döï aùn ñaàu tö. a. Ñònh nghóa. Doøng löu kim (Cashflow) cuûa döï aùn ñaàu tö laø moät daõy caùc giaù trò tieàn ñöôïc bieåu dieãn treân truïc thôøi gian theo töøng chu kyø. Quy öôùc: - Chu kyø trong phaân tích taøi chính döï aùn ñaàu tö ñöôïc tính theo naêm. - Goác bieåu ñoà doøng tieàn laáy taïi naêm 0 laø naêm keát thuùc xong hoaëc keát thuùc cô baûn phaàn xaây döïng vaø baét ñaàu ñöa döï aùn vaøo hoaït ñoäng. - Caùc khoaûn tieàn xuaát hieän taïi caùc thôøi ñieåm khaùc nhau trong moät chu kyø (trong moät naêm) ñeàu ñöôïc xem nhö xuaát hieän ôû cuoái chu kyø. - Doøng löu kim thu vaøo mang daáu coäng (+), doøng löu kim chi ra mang daáu tröø (-). b. Caùc doøng löu kim cuûa döï aùn ñaàu tö. * Doøng löu kim ñaàu tö (Investment Cash Flows - ICF) Doøng löu kim ñaàu tö cuûa döï aùn goàm 4 thaønh phaàn sau: ¾ Doøng löu kim ñaàu tö taøi saûn coá ñònh - Caùc khoaûn ñaàu tö nhaèm hình thaønh neân: nhaø cöûa, vaät kieán truùc; maùy moùc, thieát bò; phöông tieän vaän taûi, thieát bò truyeàn daãn; thieát bò, duïng cuï quaûn lyù; vöôøn caây laâu naêm, suùc vaät laøm vieäc vaø cho saûn phaåm… thoaû maõn caùc tieâu chuaån quy ñònh veà TSCÑ höõu hình. (Xem quy ñònh trong Heä thoáng chuaån möïc keá toaùn Vieät Nam ban haønh keøm theo Quyeát ñònh soá 149/2001/QÑ-BTC ngaøy 31/12/2001 cuûa Boä tröôûng Boä Taøi chính “Veà vieäc ban haønh vaø coâng boá boán chuaån möïc keá toaùn Vieät Nam (ñôït 1)”, Chuaån möïc soá 03: Taøi saûn coá ñònh höõu hình). - Caùc khoaûn chi phí ñaàu tö hình thaønh neân caùc taøi saûn coá ñònh voâ hình: chi phí ñaát ñai; chi phí thaønh laäp doanh nghieäp (chi phí nghieân cöùu, thaêm doø, laäp döï aùn ñaàu tö thaønh laäp doanh nghieäp, chi phí thaåm ñònh döï aùn, chi phí hoïp thaønh laäp,…); chi phí nghieân cöùu phaùt trieån; chi phí baèng phaùt minh, baèng saùng cheá, baûn quyeàn taùc giaû, mua baûn quyeàn taùc giaû, chuyeån giao coâng ngheä; chi phí veà lôïi theá kinh doanh. (Xem Chuaån möïc soá 04: Taøi saûn coá ñònh voâ hình ban haønh vaø coâng boá theo Quyeát ñònh soá 149/2001/QÑ-BTC ngaøy 31/12/2001 cuûa Boä tröôûng Boä Taøi chính) ¾ Doøng löu kim lieân quan ñeán thanh lyù taøi saûn coá ñònh Neáu baùn ñi moät taøi saûn coá ñònh cao hôn giaù trò keá toaùn coøn laïi cuûa noù seõ laøm taêng lôøi roøng chòu thueá vaø do ñoù taêng thueá thu nhaäp doanh nghieäp, tieàn thueá taêng naøy ñöôïc xem nhö löu kim chi ra. Ví duï: Ñoã Troïng Hoaøi Khoa Quaûn Trò Kinh Doanh Quản trò döï aùn ñaàu tö 69 Doanh nghieäp coù moät TSCÑ nguyeân giaù 100 trieäu ñoàng, ñöôïc khaáu hao heát trong 5 naêm theo phöông phaùp ñöôøng thaúng. Ñeán cuoái naêm thöù 3, doanh nghieäp baùn laïi TSCÑ naøy cho moät doanh nghieäp khaùc vôùi giaù baùn laø 50 trieäu ñoàng. Nhö vaäy, hao moøn TSCÑ ñeán cuoái naêm thöù 3 laø: (100 5) × 3 = 60 trieäu; giaù trò keá toaùn coøn laïi laø: 100 − 60 = 40 trieäu; cheânh leäch giöõa giaù baùn vaø giaù trò keá toaùn coøn laïi laø phaàn thu nhaäp chòu thueá thu nhaäp doanh nghieäp: 50 − 40 = 10 trieäu; thueá thu nhaäp phaûi noäp laø (thueá suaát thueá TNDN 32%): 10 × 32% = 3,2 trieäu. Coù nghóa laø khi baùn ñi TSCÑ naøy doanh nghieäp thu ñöôïc 50 trieäu ñoàng (thu vaøo) nhöng phaûi noäp thueá 3,2 trieäu (chi ra), goäp laïi ta coù löu kim laø: 50 − 3,2 = +46,8 trieäu (thu vaøo). Neáu baùn ñi moät taøi saûn coá ñònh thaáp hôn giaù trò keá toaùn coøn laïi cuûa noù sau khi ñaõ tính khaáu hao thì lôøi roøng chòu thueá seõ giaûm vaø thueá thu nhaäp doanh nghieäp seõ giaûm theo, tieàn thueá giaûm naøy ñöôïc xem nhö löu kim thu vaøo. Ví duï: Töông töï nhö ví duï treân nhöng giaû söû doanh nghieäp chæ baùn ñöôïc TSCÑ treân vôùi giaù 20 trieäu ñoàng. Töông töï, giaù trò keá toaùn coøn laïi cuûa TSCÑ laø 40 trieäu; cheânh leäch giöõa giaù baùn vaø giaù trò keá toaùn coøn laïi laø: 20 − 40 = −20 trieäu; trong tröôøng hôïp naøy doanh nghieäp coù moät khoaûn giaûm thueá thu nhaäp doanh nghieäp ñöôïc xem laø löu kim thu vaøo laø: 20 × 32% = 6,4 trieäu. Coù nghóa laø khi baùn ñi TSCÑ naøy doanh nghieäp thu ñöôïc 20 trieäu ñoàng (thu vaøo) ñoàng thôøi giaûm thueá TNDN phaûi noäp laø 6,4 trieäu (thu vaøo), cuoái cuøng ta coù löu kim laø: 20 − 6,4 = +26,4 trieäu (thu vaøo). ¾ Doøng löu kim veà voán löu ñoäng Möùc taêng leân cuûa voán löu ñoäng roøng (VLÑ roøng = VLÑ - Vay ngaén haïn) so vôùi naêm tröôùc ñoù ñöôïc xem laø löu kim chi ra. Ngöôïc laïi, löôïng voán löu ñoäng roøng giaûm xuoáng ñöôïc xem laø löu kim thu vaøo. Löu yù: Voán löu ñoäng ñaùp öùng cho nhu caàu hoaït ñoäng cuûa moät naêm phaûi ñöa vaøo ñaàu naêm ñoù töùc laø ñöa vaøo cuoái naêm tröôùc. Khi keát thuùc thôøi haïn ñaàu tö tieán haønh thanh lyù taøi saûn löu ñoäng, thu hoài laïi toaøn boä voán löu ñoäng vaø ñöôïc xem laø löu kim thu vaøo. Ví duï: Coâng suaát hoaït ñoäng cuûa moät daây chuyeàn saûn xuaát môùi cuûa doanh nghieäp döï kieán nhö sau: naêm hoaït ñoäng ñaàu tieân ñaït 60% coâng suaát thieát keá, naêm thöù hai vaø naêm thöù ba laø 70%, naêm thöù tö, naêm thöù naêm, naêm thöù saùu ñaït 95%, naêm cuoái cuøng ñaït 80%. Doanh nghieäp öôùc tính neáu huy ñoäng heát 100% coâng suaát thì caàn phaûi coù moät löôïng nguyeân lieäu döï tröõ caàn thieát trò giaù 200 trieäu ñoàng. Nhö vaäy, löôïng nguyeân lieäu caàn thieát töông öùng cho töøng naêm laø: Naêm thöù 0 1 2 3 4 5 6 7 Löôïng nguyeân lieäu 0 120 140 140 190 190 190 160 cho caùc naêm Löôïng thay ñoåi +120 +20 0 +50 0 0 -30 So vôùi naêm tröôùc Löu kim veà -120 -20 0 -50 0 0 +30 160 nguyeân lieäu ¾ Doøng löu kim vay vaø traû nôï vay Voán ñi vay laø löu kim thu vaøo. Caùc khoaûn traû nôï vaø laõi vay laø löu kim chi ra. Ñoã Troïng Hoaøi Khoa Quaûn Trò Kinh Doanh Quản trò döï aùn ñaàu tö 70 Ví duï: Doanh nghieäp vay 90 trieäu ñeå boå sung voán cho döï aùn, thôøi haïn vay 3 naêm, laõi suaát 10%/naêm, cuoái naêm traû nôï goác 30 trieäu, laõi tính treân soá nôï goác coøn laïi. Naêm thöù Nôï goác coøn laïi Traû nôï goác Laõi vay Löu kim 0 90 +90 1 60 30 9 -39 2 30 30 6 -36 3 0 30 3 -33 * Doøng löu kim hoaït ñoäng (Operation Cash Flows - OCF). Doøng löu kim hoaït ñoäng ñöôïc xaùc ñònh treân cô sôû doanh thu vaø chi phí cuûa döï aùn trong caùc naêm hoaït ñoäng trong voøng ñôøi döï aùn. Döïa treân lôøi roøng sau thueá thu nhaäp doanh nghieäp theå hieän treân baûng döï truø lôøi loã, thöïc hieän moät soá ñieàu chænh ñeå coù ñöôïc doøng löu kim hoaït ñoäng. Coâng thöùc xaùc ñònh doøng löu kim hoaït ñoäng cuûa döï aùn cho töøng naêm nhö sau (löu yù raèng ñaây laø söï thay ñoåi veà löu kim hoaït ñoäng, töùc laø söï so saùnh giöõa tröôøng hôïp coù thöïc hieän vaø khoâng thöïc hieän döï aùn). ∆OCF = (∆R − ∆E − ∆D − I k ) × (1 − rT ) + ∆D + I k ∆OCF - Thay ñoåi veà löu kim hoaït ñoäng (Operation Cash Flows). ∆R - Thay ñoåi veà doanh thu (Revenue). ∆E - Thay ñoåi veà chi phí (Expenses). Löu yù khoâng bao goàm chi phí khaáu hao. ∆D - Thay ñoåi veà khaáu hao (Depreciation). Ik - Laõi phaûi traû cho voán vay ñaàu tö naêm thöù k (Interest). rt - Thueá suaát thueá thu nhaäp doanh nghieäp (Tax Rate). Caùc thaønh phaàn trong doanh thu bao goàm doanh thu töø caùc loaïi saûn phaåm chính, saûn phaåm phuï, pheá lieäu thu hoài,… Caùc thaønh phaàn trong chi phí hoaït ñoäng bao goàm chi phí nguyeân vaät lieäu tröïc tieáp, lao ñoäng tröïc tieáp, chi phí nhieân lieäu, ñieän, chi phí quaûn lyù phaân xöôûng, quaûn lyù doanh nghieäp, chi phí baùn haøng,… * Doøng löu kim thuaàn (Net Cash Flows - NCF) Sau khi ñaõ xaùc ñònh ñöôïc doøng löu kim ñaàu tö vaø doøng löu kim hoaït ñoäng, ta coù coâng thöùc xaùc ñònh doøng löu kim thuaàn nhö sau: ∆NCF = ∆ICF + ∆OCF 2. Suaát thu hoài voán ñoøi hoûi toái thieåu. (MINIMUM REQUIRED RATE OF RETURN - MRRR) Yeáu toá “Giaù trò theo thôøi gian cuûa ñoàng tieàn” trong tính toaùn caùc chæ tieâu hieäu quaû döï aùn ñaàu tö ñöôïc giaûi quyeát baèng Suaát thu hoài voán ñoøi hoûi toái thieåu (MRRR) hay coøn goïi laø laõi suaát tính toaùn. Vieäc xaùc ñònh laõi suaát tính toaùn cho caùc döï aùn ñaàu tö cuûa moãi doanh nghieäp laø moät vaán ñeà raát phöùc taïp. Tuy nhieân, laõi suaát naøy laïi caàn phaûi ñöôïc xaùc ñònh tröôùc khi coù theå tính toaùn ñöôïc hieäu quaû taøi chính cuûa döï aùn. a. Caùc yeáu toá aûnh höôûng ñeán laõi suaát tính toaùn. - Moãi nguoàn voán ñöôïc söû duïng ñeàu phaûi traû moät khoaûn cho quyeàn söû duïng nguoàn voán ñoù ñöôïc goïi laø chi phí söû duïng voán (Cost of Capital). Nguoàn voán Ñoã Troïng Hoaøi Khoa Quaûn Trò Kinh Doanh Quản trò döï aùn ñaàu tö 71 ñaàu tö cho moät döï aùn coù theå ñöôïc hình thaønh töø nhieàu nguoàn khaùc nhau, do ñoù yeáu toá ñaàu tieân aûnh höôûng ñeán laõi suaát tính toaùn laø cô caáu nguoàn voán ñaàu tö vaø chi phí söû duïng cuûa moãi loaïi voán. - Möùc sinh lôøi cuûa phöông aùn söû duïng voán coù lôïi nhaát maø khoâng ñöôïc choïn do ñaõ löïa choïn döï aùn. Ñaây chính laø chi phí cô hoäi cuûa vieäc söû duïng voán vaøo muïc ñích toái öu nhaát. - Möùc ñoä ruûi ro cuûa caùc döï aùn khaùc nhau laø khaùc nhau, ruûi ro caøng lôùn thì yeâu caàu tyû suaát lôïi nhuaän phaûi caøng cao. Nhö vaäy, döï aùn coù möùc ñoä ruûi ro caøng lôùn thì laõi suaát tính toaùn cuõng caøng phaûi lôùn vaø ngöôïc laïi. - Tyû leä laïm phaùt cuõng aûnh höôûng ñeán laõi suaát tính toaùn. Neáu tyû leä laïm phaùt cao, nhaø ñaàu tö phaûi taêng laõi suaát tính toaùn cuûa döï aùn ñeå ñaûm baûo laõi suaát tính toaùn thöïc teá döông trong töông lai. Ví duï: Moät döï aùn ñaàu tö coù thôøi haïn 3 naêm, muoán ñaït ñöôïc laõi suaát thöïc laø 8%/naêm thì laõi suaát ñöa vaøo tính toaùn phaûi laø bao nhieâu neáu bieát tyû leä laïm phaùt töông öùng cuûa caùc naêm 1, 2, 3 laø 3%, 4% vaø 3,5%. Theo coâng thöùc Fisher: (1 + in )k (1 + ir )k = (1 + r1 )(1 + r2 )...(1 + rk ) Trong ñoù: ir laø laõi suaát thöïc sau khi ñaõ loaïi boû yeáu toá laïm phaùt. in laø laõi suaát danh nghóa chöa xeùt ñeán laïm phaùt. rk laø tyû leä laïm phaùt naêm thöù k. Ta coù: (1 + in )3 3 (1 + 0,08) = (1 + 0,03)(1 + 0,04)(1 + 0,035) Vaäy in = 11,78%/naêm (laõi suaát ñöa vaøo tính toaùn). b. Chi phí söû duïng voán thaønh phaàn. - Chi phí söû duïng voán vay sau thueá: Vieäc tính chi phí söû duïng voán vay sau thueá laø do laõi vay phaûi traû ñöôïc tính vaøo chi phí hôïp lyù, hôïp leä khi xaùc ñònh thu nhaäp chòu thueá thu nhaäp doanh nghieäp laøm cho thueá thu nhaäp doanh nghieäp giaûm xuoáng. k d* = k d × (1 − rt ) kd - Laõi suaát nôï vay (laõi suaát thöïc naêm) rt - Thueá suaát thueá thu nhaäp doanh nghieäp - Chi phí söû duïng voán coå phaàn öu ñaõi: D kp = p Pp Ví duï: Dp - Coå töùc haøng naêm cuûa coå phieáu öu ñaõi Pp - Giaù thuaàn phaùt haønh coå phieáu öu ñaõi (Giaù baùn tröø ñi chi phí phaùt haønh) Ñoã Troïng Hoaøi Khoa Quaûn Trò Kinh Doanh Quản trò döï aùn ñaàu tö 72 Giaù baùn coå phieáu öu ñaõi laø 100$, tyû leä chi phí phaùt haønh moãi coå phieáu laø 2% giaù baùn, coå töùc haøng naêm chia cho moãi coå phieáu laø 10$. Nhö vaäy, chi phí söû duïng voán coå Dp = 10 = 10 , 20 % phaàn öu ñaõi laø: k p = 100 × 98 % Pp - Chi phí söû duïng voán coå phaàn thöôøng coù nguoàn laø thu nhaäp giöõ laïi: D 0 (1 + g ) +g P ke - Chi phí söû duïng voán coå phaàn coù nguoàn laø thu nhaäp giöõ laïi D0 - Coå töùc naêm nay cuûa moät coå phieáu thöôøng P - Giaù trò thò tröôøng cuûa moät coå phieáu thöôøng g - Tyû leä taêng tröôûng kyø voïng cuûa coå töùc ke = - Chi phí söû duïng voán coå phaàn thöôøng coù nguoàn töø phaùt haønh môùi: D 0 (1 + g ) +g P−F ks - Chi phí söû duïng voán coå phaàn coù nguoàn laø thu nhaäp giöõ laïi D0 - Coå töùc naêm vöøa qua cuûa moät coå phieáu thöôøng P - Giaù trò thò tröôøng cuûa moät coå phieáu thöôøng F - Chi phí phaùt haønh moät coå phieáu thöôøng g - Tyû leä taêng tröôûng kyø voïng cuûa coå töùc ks = ™ Ngoaøi ra coøn moät soá phöông phaùp ñeå xaùc ñònh chi phí voán coå phaàn thöôøng nhö sau: - Laõi suaát khoâng ruûi ro + Phí suaát ruûi ro: k e = r f + rp ke- Chi phí voán coå phaàn thöôøng cuûa doanh nghieäp. rf - Laõi suaát khoâng ruûi ro laáy baèng laõi suaát coâng traùi laø laõi suaát ñöôïc nhaø nöôùc ñaûm baûo chaéc chaén. rp - Phí suaát ruûi ro: r p = p1 + p 2 p1 - Laø phaàn ñeå buø tröø ruûi ro do mua traùi phieáu cuûa doanh nghieäp thay vì mua coâng traùi, ñöôïc ño baèng phaàn vöôït cuûa laõi suaát traùi phieáu doanh nghieäp so vôùi laõi suaát coâng traùi. p2 - Laø phí suaát phuï theâm ñeå buø tröø ruûi ro do mua coå phieáu thay vì mua traùi phieáu cuûa doanh nghieäp. Loaïi ruûi ro naøy sinh ra khi mua coå phieáu doanh nghieäp thay vì mua traùi phieáu thöôøng ñöôïc laáy baèng 4%. Theo kinh nghieäm, ñoù laø khoaûng caùch giöõa möùc sinh lôøi trung bình treân caùc coå phieáu so vôùi möùc sinh lôøi trung bình treân caùc traùi phieáu do doanh nghieäp. Nhö vaäy: k e = r f + p1 + p 2 Ví duï: Neáu laõi suaát coâng traùi laø 6%/naêm, laõi suaát traùi phieáu cuûa doanh nghieäp laø 10%/naêm thì phí suaát ruûi ro rp khi mua coå phieáu doanh nghieäp thay vì mua coâng traùi laø: r p = p1 + p 2 = (10 % − 6% ) + 4% = 8% Nhö vaäy, chi phí voán coå phaàn cuûa doanh nghieäp laø Ñoã Troïng Hoaøi Khoa Quaûn Trò Kinh Doanh Quản trò döï aùn ñaàu tö 73 k e = r f + p1 + p 2 = 6% + 8% = 14 % - Moâ hình ñònh giaù voán taøi saûn: k e = r f + β (k m − r f ) ke- Chi phí voán coå phaàn thöôøng cuûa doanh nghieäp. rf - Laõi suaát khoâng ruûi ro. β - Heä soá β ñöôïc xaùc ñònh bôûi caùc coâng ty moâi giôùi thò tröôøng chöùng khoaùn km - Suaát thu hoài trung bình cuûa coå phieáu thöôøng cuûa taát caû caùc doanh nghieäp tham gia thò tröôøng chöùng khoaùn Theo moâ hình naøy ngöôøi ta xeùt ñeán söï cheânh leäch ruûi ro giöõa caùc chöùng khoaùn thöôøng vôùi coâng traùi vaø giöõa coå phieáu cuûa doanh nghieäp vôùi coå phieáu thöôøng trung bình cuûa caùc doanh nghieäp khaùc treân thò tröôøng chöùng khoaùn. Söï cheânh leäch ruûi ro giöõa caùc chöùng khoaùn thöôøng so vôùi coâng traùi ñöôïc ño baèng phaàn cheânh leäch giöõa suaát thu hoài trung bình cuûa coå phieáu thöôøng taát caû caùc doanh nghieäp vôùi laõi suaát phi ruûi ro (km – rf); söï cheânh leäch ruûi ro giöõa coå phieáu thöôøng cuûa doanh nghieäp vôùi coå phieáu thöôøng cuûa taát caû caùc doanh nghieäp khaùc ñöôïc ño baèng heä soá β. Ví duï: Giaû söû laõi suaát coâng traùi laø 6%/naêm, suaát thu hoài trung bình cuûa caùc coå phieáu thöôøng laø 15%/naêm vaø doanh nghieäp coù heä soá β = 0,5. Chi phí voán coå phaàn cuûa doanh nghieäp laø: k e = 6 % + 0,5 × (15 % − 6 % ) = 10 ,5 % Neáu doanh nghieäp coù heä soá β = 1,0 thì chi phí voán coå phaàn cuûa doanh nghieäp laø: k e = 6 % + 1,0 × (15 % − 6 % ) = 15 % Neáu doanh nghieäp coù β = 1,5 thì chi phí voán coå phaàn cuûa doanh nghieäp laø: k e = 6 % + 1,5 × (15 % − 6 % ) = 19 ,5 % Thöôøng thì keát quaû tính toaùn theo moãi phöông phaùp laø khaùc nhau cho neân caùc doanh nghieäp thöôøng duøng caû 3 phöông phaùp sau ñoù ñieàu chænh caùc keát quaû ñeå coù ñöôïc moät con soá thích hôïp nhaát. c. Chi phí söû duïng voán trung bình tyû troïng. Sau khi xaùc ñònh ñöôïc chi phí söû duïng caùc loaïi voán thaønh phaàn, chi phí söû duïng chung cho taát caû caùc loaïi voán seõ ñöôïc tính baèng phöông phaùp trung bình tyû troïng: WACC = W d × k d* + W p × k p + W e × k e + W s × k s WACC - Chi phí voán trung bình tyû troïng. Wd - Tyû troïng voán vay trong cô caáu voán toái öu. Wp - Tyû troïng voán coå phaàn öu ñaõi trong toång voán. We - Tyû troïng voán coå phaàn thöôøng coù nguoàn töø thu nhaäp giöõ laïi. Ws - Tyû troïng voán coå phaàn thöôøng coù nguoàn töø phaùt haønh môùi. Chuù yù: - Chi phí trung bình cuûa caùc loaïi voán vay cuõng ñöôïc tính theo phöông phaùp trung bình tyû troïng. Ví duï: Doanh nghieäp vay ngaén haïn ngaân haøng A 100 trieäu ñoàng vôùi laõi suaát 9%/naêm gheùp laõi haøng thaùng, vay daøi haïn ngaân haøng B 300 trieäu ñoàng vôùi laõi suaát 12%/naêm, vay daøi haïn ngaân haøng B 800 trieäu Ñoã Troïng Hoaøi Khoa Quaûn Trò Kinh Doanh Quản trò döï aùn ñaàu tö s 74 ñoàng vôùi laõi suaát 12,5%/naêm. Nhö vaäy, chi phí voán vay trung bình tröôùc thueá laø: 12 ⎡⎛ ⎤ 9% ⎞ + 1 ⎟ − 1⎥ × 100 + 12 % × 300 + 12 ,5 % × 800 ⎢⎜ 12 ⎠ ⎢⎣⎝ ⎥⎦ = 12 ,12 % /naêm 100 + 300 + 800 - WACC seõ thay ñoåi theo möùc voán huy ñoäng. Ví duï: Doanh nghieäp muoán huy ñoäng voán ñeå thay theá moät daây chuyeàn saûn xuaát cuõ vôùi cô caáu voán huy ñoäng goàm 40% laø voán vay. Doanh nghieäp döï tính seõ traû laõi 12%/naêm cho moãi traùi phieáu vaø ñoùng thueá tôùi 35% lôïi nhuaän. Laõi suaát coâng traùi cuûa kho baïc hieän nay laø 8%. Naêm vöøa qua doanh nghieäp traû coå töùc cho moãi coå phieáu laø 20$, giaù thò tröôøng cuûa coå phieáu thöôøng naøy laø 200$. Doanh nghieäp cuõng öôùc tính ñöôïc tyû leä taêng tröôûng kyø voïng cuûa coå töùc laø 5% moãi naêm, trong khi ñoù möùc thu lôïi trung bình haøng naêm cuûa caùc coå phaàn cuûa caùc coâng ty khaùc laø 14%. Heä soá β laø 1,25. Haõy xaùc ñònh chi phí voán trung bình tyû troïng cuûa doanh nghieäp. Chi phí laõi vay cuûa coâng ty laø: k d* = k d × (1 − rt ) = 12 % × (1 − 35 % ) = 7,8% /naêm Chi phí voán coå phaàn: D (1 + g ) 20 (1 + 5 % ) +g= + 5 % = 15,5 % ke = 0 P 200 k e = r f + r p = r f + p1 + p 2 = 8% + (12 % − 8%) + 4% = 16 % Hoaëc Hoaëc k e = r f + β (k m − r f ) = 8% + 1,25(14 % − 8% ) = 17 ,5% Chi phí voán trung bình tyû troïng cuûa doanh nghieäp: WACC max = W d × k d* + W e × k e max = 40 % × 7,8% + 60 % × 17 ,5% = 13,62 % d. Chi phí söû duïng voán bieân teá. Chi phí voán trung bình tyû troïng cuûa doanh nghieäp ôû phaàn treân ñöôïc tính trong ñieàu kieän cô caáu nguoàn voán cuûa doanh nghieäp khoâng thay ñoåi. Khi nhu caàu voán ñaàu tö taêng leân, cô caáu caùc nguoàn voán coù theå thay ñoåi vaø chi phí söû duïng töøng nguoàn voán cuõng coù theå thay ñoåi, do ñoù chi phí söû duïng voán trung bình cuõng thay ñoåi theo. Thöïc teá, doanh nghieäp seõ söû duïng caùc nguoàn voán coù chi phí thaáp nhaát, sau ñoù môùi söû duïng ñeán caùc nguoàn voán coù chi phí cao hôn. Vì vaäy, khi nhu caàu veà voán ñaàu tö taêng leân, caàn thieát phaûi xeùt ñeán chi phí söû duïng voán bieân teá, ñoù laø chi phí söû duïng cuûa ñoàng voán cuoái cuøng cho nhu caàu voán ñaàu tö. Xeùt ví duï sau: Doanh nghieäp coù caùc cô hoäi huy ñoäng voán nhö sau: Voán vay: Neáu nhu caàu voán ≤ 100 trieäu thì laõi suaát laø 12%/naêm. Neáu 100 trieäu < nhu caàu voán ≤ 150 trieäu thì laõi suaát laø 13%/naêm. Neáu nhu caàu voán > 150 trieäu thì laõi suaát laø 15%/naêm. Töø voán coå phaàn öu ñaõi: Ñoã Troïng Hoaøi Khoa Quaûn Trò Kinh Doanh Quản trò döï aùn ñaàu tö 75 Neáu nhu caàu voán ≤ 50 trieäu thì chi phí phaùt haønh laø 5%. Neáu nhu caàu voán > 50 trieäu thì chi phí phaùt haønh laø 10%. Giaù trò thò tröôøng cuûa CPÖÑ laø 100.000$, coå töùc CPÖÑ laø 15%. Töø voán coå phaàn thöôøng: Thu nhaäp giöõ laïi döï tính trong naêm laø 70 trieäu. Neáu nhu caàu voán ≤ 100 trieäu thì chi phí phaùt haønh laø 5%. Neáu nhu caàu voán > 100 trieäu thì chi phí phaùt haønh laø 10%. Giaù trò thò tröôøng cuûa CPTT laø 150.000$, coå töùc CPTT naêm vöøa qua laø 20.000$ moãi coå phieáu, döï tính tyû leä taêng trôûng kyø voïng cuûa coå töùc laø 7%/naêm. Doanh nghieäp döï kieán cô caáu voán: voán vay 30%, voán CPÖÑ 15%, voán CPTT 55%. Thueá suaát thueá TNDN laø 35%. Haõy xaùc ñònh: Caùc chi phí voán thaønh phaàn coù theå coù. Caùc möùc nhu caàu voán maø taïi ñoù WACC thay ñoåi vaø giaù trò WACC töông öùng. Vôùi voán vay: Neáu nhu caàu voán ≤ 100 trieäu: k d* = 12% × (1 − 35% ) = 7,8% /naêm < nhu Neáu 100 trieäu k = 13% × (1 − 35% ) = 8,45% /naêm * d caàu voán ≤ 150 trieäu: Neáu nhu caàu voán > 150 trieäu: k d* = 15% × (1 − 35% ) = 9,75% /naêm Caùc möùc toång voán töông öùng maø taïi ñoù chi phí laõi vay thay ñoåi: 100 = 333 trieäu vaø 150 = 500 trieäu 30% 30% Vôùi voán CPÖÑ: Neáu nhu caàu voán ≤ 50 trieäu: D kp = p = 15 ,79 % /naêm = 100 .000 × 15 % 100 .000 (1 − 0,05 ) Pp Neáu nhu caàu voán > 50 trieäu: D kp = p = 16 ,67 % /naêm = 100 .000 × 15 % Pp 100 .000 (1 − 0,10 ) Möùc toång voán maø taïi ñoù chi phí voán CPÖÑ thay ñoåi: 50 15% = 333 trieäu Vôùi voán CPTT: Neáu nhu caàu voán ≤ 70 trieäu: D (1 + g ) 20 .000 (1 + 7 % ) +g= + 7% = 21, 27 % /naêm ke = 0 P 150 .000 Neáu 70 trieäu < nhu caàu voán ≤ 100 trieäu: D (1 + g ) 20 .000 (1 + 7% ) +g= + 7% = 22 ,02 % /naêm ks = 0 150 .000 (1 − 0,05 ) P−F Neáu nhu caàu voán > 100 trieäu: D (1 + g ) 20 .000 (1 + 7% ) ks = 0 +g= + 7% = 22 ,85 % /naêm P−F 150 .000 (1 − 0,10 ) Caùc möùc toång voán töông öùng maø taïi ñoù chi phí voán CPTT thay ñoåi: Ñoã Troïng Hoaøi Khoa Quaûn Trò Kinh Doanh Quản trò döï aùn ñaàu tö 70 55% 76 = 127 trieäu vaø 170 55% = 309 trieäu Nhö vaäy coù 4 möùc nhu caàu voán maø taïi ñoù WACC thay ñoåi laø: 127 trieäu, 309 trieäu, 333 trieäu vaø 500 trieäu. Laäp baûng tính nhö sau: Nhu caàu voán Töø 0 ñeán 127 trieäu Töø 127 trieäu ñeán 309 trieäu Töø 310 trieäu ñeán 333 trieäu Töø 334 trieäu ñeán 500 trieäu Treân 500 trieäu k d* Kp ke , k s WACC 7,80% 7,80% 7,80% 8,45% 9,75% 15,79% 15,79% 15,79% 16,67% 16,67% 21,27% 22,02% 22,85% 22,85% 22,85% 16,41% 16,82% 17,28% 17,60% 17,99% Treân cô sôû bieåu ñoà hoaïch ñònh ngaân quyõ, doanh nghieäp coù theå löïa choïn caùc döï aùn cuûa mình moät caùch toái öu. Giaû söû doanh nghieäp coù caùc cô hoäi ñaàu tö sau: Döï aùn I Döï aùn II Döï aùn III Döï aùn IV Nhu caàu voán (trieäu ñoàng) 150 210 50 120 IRR (%) 19 17 25 22 Ta coù bieåu ñoà hoaïch ñònh ngaân quyõ nhö sau: 30% . 50 trieäu . 25% . Döï aù n III . . . Döï aùn IV . . . . 170 trieäu 320 trieäu Döï aùn II 20% . . . . . . . 0 530 trieäu Döï aùn I 100 200 Caùc döï aùn ñöôïc löïa choïn laø Döï aùn I, Döï aùn III, vaø Döï aùn IV. Ñoã Troïng Hoaøi Khoa Quaûn Trò Kinh Doanh Quản trò döï aùn ñaàu tö 77 e. Laõi suaát tính toaùn (MRRR). Thöïc teá ngöôøi ta thöôøng söû duïng phöông phaùp xaùc ñònh laõi suaát tính toaùn nhö sau: - Xaùc ñònh chi phí söû duïng voán trung bình tyû troïng cuûa doanh nghieäp. - Tuyø theo ñaùnh giaù cuûa nhaø ñaàu tö veà möùc ñoä ruûi ro cuûa döï aùn maø xaùc ñònh möùc laõi suaát buø tröø cho ruûi ro naøy. - MRRR = WACC + rr (rr laø laõi suaát buø tröø ruûi ro). 3. Caùc chæ tieâu hieäu quaû taøi chính döï aùn ñaà tö. a. Thôøi gian hoaøn voán (Payback Period - PP). Thôøi gian hoaøn voán cuûa döï aùn laø khoaûng thôøi gian ñeå thu hoài laïi voán ñaàu tö ban ñaàu. Theo phöông phaùp naøy thì thôøi gian hoaøn voán caøng ngaén, döï aùn caøng ñöôïc ñaùnh giaù toát. Ñeå aùp duïng phöông phaùp naøy, tröôùc heát nhaø ñaàu tö phaûi xaùc ñònh tröôùc thôøi gian hoaøn voán toái ña coù theå chaáp nhaän ñöôïc. Döï aùn naøo coù thôøi gian thu hoài voán daøi hôn thôøi gian noùi treân seõ khoâng ñöôïc chaáp nhaän vaø ngöôïc laïi. * Thôøi gian hoaøn voán giaûn ñôn. Chaúng haïn moät döï aùn coù voán ñaàu tö ban ñaàu 900 trieäu ñoàng, löu kim thuaàn moãi naêm laø 300 trieäu thì thôøi gian hoaøn voán laø 3 naêm. Xeùt moät ví duï khaùc: Doøng löu kim thuaàn cuûa moät döï aùn ñaõ ñöôïc xaùc ñònh nhö döôùi ñaây: NCF (trieäu ñoàng) 0 -1.500 1 400 Naêm 2 600 3 600 4 500 Thu hoài thuaàn tích luyõ ñeán cuoái naêm thöù 2 laø: 400 + 600 = 1.000 < 1.500 voán ñaàu tö ban ñaàu. Nhöng thu hoài thuaàn ñeán cuoái naêm thöù 3 laø: 400 + 600 + 600 = 1.600 > 1.500 voán ñaàu tö ban ñaàu. Nhö vaäy thôøi gian hoaøn voán naèm trong khoaûng giöõa naêm thöù 2 vaø naêm thöù 3. Thôøi gian hoaøn voán ñöôïc xaùc ñònh nhö sau: - Voán ñaàu tö ban ñaàu: 1.500 trieäu ñoàng. - Thu hoài thuaàn tích luyõ ñeán cuoái naêm thöù 2: 1.000 trieäu ñoàng. - Löôïng voán ñaàu tö coøn chöa thu hoài heát: 1.500 – 1.000 = 500 trieäu ñoàng. - Thu hoài thuaàn naêm thöù 3: 600 trieäu ñoàng. Nhö vaäy trung bình moãi thaùng thu hoài laø: 600/12 = 50 trieäu ñoàng. - Soá thaùng cuûa naêm thöù 3 ñuû ñeå thu hoài laïi 500 trieäu ñoàng voán ñaàu tö chöa thu hoài heát laø: 500/50 = 10 thaùng. - Thôøi gian hoaøn voán: 2 naêm 10 thaùng. Thôøi gian hoaøn voán maø chuùng ta tính ôû treân laø thôøi gian hoaøn voán chöa xeùt ñeán chieát khaáu, töùc laø chöa xeùt ñeán giaù trò theo thôøi gian cuûa ñoàng tieàn. Döôùi ñaây chuùng ta seõ xem xeùt thôøi gian hoaøn voán coù chieát khaáu cuûa döï aùn. * Thôøi gian hoaøn voán coù chieát khaáu. Moät caùch khaùi quaùt, neáu moät döï aùn coù doøng löu kim thuaàn nhö döôùi ñaây thì thôøi gian hoaøn voán laø thôøi ñieåm k naøo ñoù treân truïc thôøi gian maø tính ñeán ñoù, toång hieän giaù caùc löu kim thu vaøo (caùc Ak > 0) baèng toång hieän giaù giaù trò tuyeät ñoái caùc löu kim chi ra (caùc Ak < 0) ôû giai ñoaïn ñaàu. Löu yù: hieän giaù coù nghóa laø ñöa caùc giaù trò cuûa Ñoã Troïng Hoaøi Khoa Quaûn Trò Kinh Doanh